行業(yè)中長(zhǎng)期股價(jià)表現(xiàn)受行業(yè)基本面因素的影響，其中行業(yè)整體毛利率水平最為關(guān)鍵。除了通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表觀察行業(yè)盈利趨勢(shì)的傳統(tǒng)做法，還可以通過(guò)上下游行業(yè)間PPI差值觀察行業(yè)毛利率變化。我們對(duì)傳統(tǒng)研究方法進(jìn)行優(yōu)化，使得PPI價(jià)差法得到的毛利率水平與行業(yè)真實(shí)數(shù)據(jù)更為接近。

　　一、工業(yè)行業(yè)PPI能反映上下游的成本收益關(guān)系

　　行業(yè)之間存在產(chǎn)業(yè)鏈的上下游關(guān)系。對(duì)于大類行業(yè)而言，采掘工業(yè)、原材料工業(yè)、加工工業(yè)、生活資料生產(chǎn)業(yè)正好構(gòu)成整個(gè)工業(yè)體系從上游到下游完整的產(chǎn)業(yè)鏈。因此，對(duì)于其中某個(gè)大類行業(yè)而言，其自身PPI可以視作最終產(chǎn)品的價(jià)格，其上游大類行業(yè)的PPI為成本，兩者之差即為該大類行業(yè)的毛利。例如，原材料工業(yè)PPI-采掘工業(yè)PPI可看作是原材料工業(yè)的毛利率。

　　同樣道理，對(duì)于大類行業(yè)中的某個(gè)細(xì)分行業(yè)也存在這樣的關(guān)系。例如，橡膠制品行業(yè)的主要上游是合成橡膠，而合成橡膠又是由苯、甲苯、丁二烯等石油煉焦業(yè)產(chǎn)品聚合而成，所以橡膠制品行業(yè)的主要上游是石油加工冶煉加工業(yè)，橡膠制品業(yè)毛利率可以用自身行業(yè)的PPI減去石油煉焦業(yè)的PPI近似代替。

　　二、PPI價(jià)差替代毛利率研究的優(yōu)化

　　如前所述，用自身行業(yè)的PPI減去主要上游行業(yè)的PPI可以近似看作該行業(yè)的毛利率。但由于大部分行業(yè)的原材料和產(chǎn)成品均存在庫(kù)存時(shí)間，因此行業(yè)自身PPI與上游行業(yè)PPI之差也應(yīng)該存在時(shí)間差。目前市場(chǎng)上對(duì)行業(yè)毛利率近似計(jì)算的主流做法是將所考察行業(yè)的PPI減去主要上游行業(yè)3個(gè)月之前的PPI。由于每個(gè)行業(yè)的原材料和產(chǎn)成品的庫(kù)存時(shí)間不盡相同，簡(jiǎn)單劃一的用3個(gè)月作為上下游行業(yè)之間的時(shí)差存在瑕疵，根據(jù)行業(yè)PPI價(jià)差得到的毛利率與真實(shí)毛利率之間的相關(guān)性較弱。

　　對(duì)此我們進(jìn)行了進(jìn)一步的優(yōu)化，優(yōu)化后的結(jié)果是：PPI價(jià)差法得到的毛利率與實(shí)際的毛利率有相對(duì)較高的相關(guān)性，也就是使PPI價(jià)差法的結(jié)果盡可能接近毛利率變化的實(shí)際情況。我們主要在兩方面對(duì)PPI價(jià)差法進(jìn)行了完善：第一，對(duì)每一個(gè)細(xì)分行業(yè)的可能上游行業(yè)進(jìn)行匹配，找出影響行業(yè)毛利率最大的上游行業(yè)。第二，對(duì)各個(gè)細(xì)分行業(yè)與其上游行業(yè)的PPI時(shí)差進(jìn)行優(yōu)化，找出最優(yōu)時(shí)差。經(jīng)過(guò)以上兩步優(yōu)化后，利用各工業(yè)行業(yè)的PPI價(jià)差得到行業(yè)毛利率趨勢(shì)與該行業(yè)的真實(shí)毛利率走勢(shì)相關(guān)性得到明顯提高，從而更真實(shí)的反映行業(yè)毛利率的變化情況。

　　三、部分中下游行業(yè)毛利率趨勢(shì)改善

　　首先，考察行業(yè)毛利率與該行業(yè)指數(shù)走勢(shì)的相關(guān)性。細(xì)分工業(yè)行業(yè)中大部分行業(yè)的毛利率趨勢(shì)與股價(jià)走勢(shì)呈一定的正相關(guān)性，體現(xiàn)出行業(yè)基本面與股價(jià)的同向變動(dòng)。但僅有少數(shù)行業(yè)毛利率能同步于股價(jià)表現(xiàn)，大部分行業(yè)的毛利率滯后于股價(jià)表現(xiàn)。

　　根據(jù)優(yōu)化后的PPI價(jià)差法可以得到行業(yè)毛利率走勢(shì)，分析其與行業(yè)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)(采用申萬(wàn)二級(jí)行業(yè)指數(shù))走勢(shì)的相關(guān)性，可以看到飲料制造、通信設(shè)備、化纖制品、橡膠制品、塑料制品、紡織制造、燃?xì)馍a(chǎn)、服裝、醫(yī)藥、電力、鋼鐵這11個(gè)行業(yè)毛利率與對(duì)應(yīng)的申萬(wàn)行業(yè)指數(shù)相關(guān)性較高(在0.3以上)，而石油開(kāi)采、有色金屬冶煉加工、煤炭這3個(gè)行業(yè)的毛利率趨勢(shì)與行業(yè)指數(shù)走勢(shì)正相關(guān)性最低。相關(guān)性高說(shuō)明行業(yè)股票價(jià)格走勢(shì)受行業(yè)毛利率的影響較大，反之則表明毛利率因素對(duì)股價(jià)影響較小。

　　其次，我們根據(jù)行業(yè)毛利率趨勢(shì)與對(duì)應(yīng)申萬(wàn)行業(yè)指數(shù)走勢(shì)來(lái)考察領(lǐng)先或滯后性。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，化纖制品業(yè)、橡膠制品業(yè)、塑料制品業(yè)、紡織制造業(yè)、燃?xì)馍a(chǎn)業(yè)、電力、農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)、醫(yī)藥制造、家具制造這9個(gè)行業(yè)呈現(xiàn)行業(yè)毛利率與行業(yè)指數(shù)走勢(shì)大致同步特征；煤炭開(kāi)采、有色金屬冶煉加工、黑色金屬冶煉業(yè)、化學(xué)原料與化學(xué)制品、造紙、食品加工、飲料制造、服裝制造、交運(yùn)設(shè)備、通信設(shè)備、專用設(shè)備、通用設(shè)備的行業(yè)毛利率變化滯后于行業(yè)指數(shù)；石油開(kāi)采、儀器儀表、電氣設(shè)備行業(yè)毛利率與行業(yè)指數(shù)之間的領(lǐng)先滯后關(guān)系不明顯。

　　化纖制品、塑料制品、農(nóng)產(chǎn)品等存在商品期貨市場(chǎng)交易的中游周期性行業(yè)PPI價(jià)差變化靈敏，主要是因?yàn)槠洚a(chǎn)品不僅具有實(shí)體的商品屬性，同時(shí)具有虛擬的金融屬性，產(chǎn)品價(jià)格更多受預(yù)期影響而非實(shí)體需求驅(qū)動(dòng)。因此，這些行業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格與股票價(jià)格聯(lián)動(dòng)性很高，PPI變動(dòng)非常靈敏，行業(yè)毛利率趨勢(shì)與行業(yè)指數(shù)走勢(shì)呈現(xiàn)較高同步性，毛利率監(jiān)測(cè)模型能較好提示行業(yè)趨勢(shì)性投資機(jī)會(huì)。

　　靠近終端需求的下游行業(yè)和中游的設(shè)備制造業(yè)由于存在從“量—